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今年以來，我國開始面臨新一輪大規模短期資本流入：同期外匯占款增量達1.22萬億元人民幣，遠超去年全年的4946億，資本與金融賬戶順差由去年四季度的200億美元飆升至1018億美元。
大量短期資本并非通過直接投資、證券投資或其他投資等金融渠道流入，而是通過貿易領域的轉移定價（尤其通過高報出口的方式）流入，是這次短期資本流入的新特征。其證據是，一季度中國的出口同比增速數據高得離譜，以致引發多方懷疑。今年1至4月，我國出口同比增速分別為25%、22%、10%與15%。如此炫目的出口高增長與如下一系列證據相悖：其一，我國臺灣地區、韓國等與存在一定程度競爭的經濟體出口增長低迷；其二，來自中國主要進口國的進口增長速度要低得多；其三，大多數從事國際貿易的遠洋運輸公司業績慘淡；其四，PMI指數中出口訂單指數增長乏力；其五，一季度全球發達經濟體增長低迷，且人民幣有效匯率升值迅速，這兩個因素都不支持如此之快的出口增速。
再進一步分析出口數據，大多數出口增長均來自廣東與深圳，而非江蘇、浙江、福建等其他傳統出口大�。粡倪M口方來看，大多數增長均來自香港特區。盡管中國出口數量顯著上升，但主要港口（例如寧波）貨物吞吐量卻沒有明顯增長。綜合以上分析，這四個月來中國內地主要的出口增長是通過從廣東與深圳向香港特區的出口，且主要通過陸路運輸完成。
中國海關試圖對此做出解釋，給出的理由是，中國境內出口貿易商將通過香港轉口的貨物目的地申報為香港。但這個理由無法解釋為什么內地對香港貿易會在短期內迅速增長。對后者，目前流行三種說法。第一種是，內地部分出口企業利用“保稅區一日游”的方式來騙取出口退稅，其證據是在同期內，中國的保稅區貿易無論是絕對規模還是占全部貿易的比重都顯著上升；第二種是，地方政府為了完成保證出口增長的指標任務，主動要求當地企業將同一批貨物先出口后進口，甚至為后者提供全部運輸費用；第三種是，由于從去年底起人民幣升值預期卷土重來、滬深股市與房地產市場顯著上漲，導致大量短期資本通過高報出口方式流入境內套利。筆者認為，上述三種現象可能都存在，而第三種現象扮演了重要角色。
這一波短期資本流入能夠持續多久呢？市場上有種看法是也許只有半年左右。但筆者沒這么樂觀，考慮到全球央行仍在加大量化寬松的實施力度，人民幣有效匯率可能面臨持續升值壓力，以及歐債危機未必會顯著惡化，所以本輪短期資本流入可能至少會持續至今年的年底。
近期，外管局已出臺抑制短期資本流入的政策，包括加大對貿易渠道轉移定價行為的打擊力度，境內金融機構的外匯貸款規模實行貸存比控制等。若短期資本持續流入，政府該如何應對呢？
有種觀點認為，考慮到近期不少發達經濟體與新興市場經濟體均在降息，因此我們也可通過降息來降低中外利差。筆者并不認同這種觀點。對于我國這樣的大國而言，利率政策應主要瞄準國內通脹率。盡管當前通脹率仍在低位，但未來半年內將會逐漸上行，并沒有太多利率下調空間。筆者之前的一項研究表明，人民幣升值預期對短期資本流動的驅動作用，遠遠超過中外利差。因此，即使下調利率，對抑制短期資本流入的作用也將相當有限�？紤]到目前國內房地產價格仍有上行壓力，降息可能導致房價繼續上升，且不說資產價格上升不是政府愿意看到的結果，這還會吸引短期資本進一步流入。
因此，抑制短期資本流入，筆者認為仍應加強資本賬戶管制。政府應恢復曾在2008年上半年使用的措施，加強外管局、商務部與海關總署三方之間的數據庫聯網核查，以甄別對外貿易中的轉移定價行為。另一個舉措是加強外管局、商務部與商業銀行之間的聯網核查，以掌握外商投資企業資本金與關聯公司貸款結匯后的資金流向。這兩項措施一旦真正嚴格實施，當能有效抑制短期資本大規模流入。
還有一種建議是，政府應努力擴大國內資本流出。政府鼓勵本國企業加大對外直接投資力度是正確的，但在目前條件下推動國內居民到境外金融市場嘗試金融投資，仍應謹慎、漸進，應充分考慮到發達國家股市已處于相當高風險的位置。
為抑制短期資本流入，央行應當通過各種手段來改變、分化當前的人民幣對美元升值預期。這包括通過中間價干預，人為制造人民幣對美元匯率的雙向波動、暫緩擴大人民幣對美元日均匯率波幅、通過公開表態降低市場對人民幣兌美元匯率升值預期等等。
中國政府已在通過正回購回籠市場流動性，近日還重啟了央票發行來沖銷。這些都是正確的應對措施。至于是否能通過提高法定存款準備金率來沖銷，筆者建議仍應慎重。畢竟，當前的法定存款準備金率對中小商業銀行已是很大的負擔了，繼續提高準備金率將會加重金融抑制，損害資源配置。至少在短期內，央票可以成為主要的沖銷工具。
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