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“三率”是指貨幣政策中的利率、匯率和存款準備金率。由于國內外經濟環境的發展變化，今年二季度，我國的利率、存款準備金率都有上調的可能；人民幣對美元匯率在經歷一年多時間的基本穩定之后將重返緩慢升值之路。
存款準備金率面臨再次上調
存款準備金率是否上調主要取決于三個經濟變量，即當期結售匯新增加的人民幣被動投放量、公開市場到期資金量和經濟增長情況。
從新增人民幣投放量來看，雖然今年3月份我國出現貿易逆差，但外匯占款還繼續增加，這主要是因為貿易結算和海關報關的日期并不同步。而且，一個月的小幅逆差并不能表示趨勢性變化，隨著世界經濟的復蘇和我國的出口增長，預計未來每個月仍會是百億美元以上的貿易順差，隨之而來的外匯占款增長也將加大央行流動性回收壓力。因此，預計央行仍將使用公開市場操作和提高存款準備金率來回收流動性。
從公開市場到期資金量來看，據統計，二季度到期資金量高達1.9萬億元。其中，4月到期資金7010億元；5月份到期資金4230億元；6月份到期資金7800億元。為了有效地控制商業銀行的信貸規模，央行在二季度仍將保持貨幣凈回籠，流動性管理壓力較大，繼續提高存款準備金是實現貨幣凈回籠的最佳手段。
從經濟增長情況來看，我們預計一季度GDP同比增長12%以上；盡管今年一季度GDP的快速回升很大程度上是由于去年一季度GDP增長基數較低和長期刺激內需增長政策效應導致的，未來三個季度GDP很可能逐步小幅度回落，但是12%的增長率確實也應當引起政府管理部門的重視；而且，在當前經濟的較快增長中，主要的拉動力量來自于固定資產投資，而減少投資的最有效辦法就是通過提高準備金率減少商業銀行可用于投資項目的貸款。我國經濟實踐也表明，較高的、超預期的GDP增長率往往伴隨著調控政策措施的到來。
需要加息來管理通脹預期
在現代市場經濟中，利率和貼現率是中央銀行最常用的貨幣政策工具。央行主要根據經濟發展狀況的變化適時地調整基準利率和貼現率。今年二季度我國加息與否主要取決于兩個變量，即CPI和經濟增長情況。
關于經濟增長情況前面已經做了分析，從目前來看，一季度12%以上的GDP同比增長顯然傳遞出經濟出現過熱的信號，雖然二季度以后GDP可能逐步下行，但是下探幅度十分有限。在全球經濟復蘇的大背景下，我國經濟二次探底的可能性并不大。目前正是淘汰落后產能，調整經濟結構，轉變增長方式的大好時機。實踐證明，完成經濟增長方式的轉變僅僅靠制定一些產業政策和產業規劃并不可行，必須借助市場手段合理地引導資金流向新興產業。
另一最主要的參考變量就是以CPI為標準的通貨膨脹水平。年初的央行工作會議明確提出貨幣政策需要考慮多目標，“既要保持足夠的政策力度，支持經濟平穩較快發展，又要穩定價格水平，有效管理通脹預期”。由于當前保增長的壓力已經消失，通脹預期正逐步演變成現實，而通脹預期的形成與強化與貨幣供應量密切相關。實施一年多的適度寬松貨幣政策使得經濟運行中的貨幣供應量快速膨脹。由此導致的嚴重后果是資產價格上漲和通脹預期強烈。2009年以來，全國范圍內樓市的持續上漲背后有較多的貨幣因素，資產價格上漲也成為一種貨幣現象。為了弱化通脹預期，貨幣政策和基準利率必須根據當前經濟發展情況及時地做出調整。
3月份以后，由于翹尾因素的迅速抬升，再加上食品、居住、服務等價格的不斷上漲，我國的月度CPI將會出現持續性的快速上漲；從目前情況來看，我們預計3月份的CPI約在2.6%，4月份將超過3%，5月份超過4%，而6、7月份的CPI可能接近5%。從管理和控制通脹預期的角度考慮，CPI連續幾個月超過3%就存在加息的可能。
人民幣匯率可能緩慢升值
2008年下半年以來，由于全球金融危機惡化導致中國出口急劇下滑。為了穩定出口，中國政府在多次上調出口退稅的同時，實際上將人民幣重新釘住美元，基本上保持在1美元兌6.83元人民幣附近。而在目前世界經濟復蘇勢頭漸趨明朗的形勢下，以美國為代表的發達經濟體為了促進本國商品的出口，增加就業，要求人民幣升值的呼聲一浪高過一浪。
在未來3個月時間，美國政府試圖通過各種雙邊渠道與多邊渠道，繼續敦促中國政府實施人民幣升值并取得實質性進展。胡主席赴美參加本月的核安全峰會以及即將召開的G20財長與央行行長會議，5月份是中美戰略與經濟對話，6月份是加拿大二十國集團峰會。美國財政部認為，上述會議將對落實相關政策、促進一個更加穩健、可持續和平衡的世界經濟發揮重要作用。
我國可能抓住契機，將金融危機期間人民幣盯住美元的臨時性政策正常化。周小川行長在兩會期間也表示，人民幣自2008年下半年以來盯住美元的格局是危機時期采取的緊急措施，在危機過去后將逐步正常化。我們認為，今年第二季度，人民幣可能重新回歸到參考一籃子貨幣有管理的浮動匯率制。人民幣對主要貨幣每日正負0.5%的波動區間有望進一步放寬，人民幣對美元名義匯率可能緩慢升值。
（作者系齊魯證券高級宏觀分析師） |