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近期債市風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒獲得提振，然而與前一階段下降的風(fēng)險(xiǎn)偏好壓制權(quán)益資產(chǎn)、提振利率資產(chǎn)的境況不同，上行的風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒并沒有引致債券收益率上行，反而最近3個(gè)交易日債券期現(xiàn)市場交投活躍，10年期國債期貨已經(jīng)再創(chuàng)2018年年內(nèi)新高，國債期貨總持倉量也階段性觸底回升。
從經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期來看，此前市場預(yù)期貿(mào)易摩擦?xí)黾咏?jīng)濟(jì)下行壓力，股票和匯率等人民幣資產(chǎn)均會受到估值下行的壓力，債券收益率因經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期的升溫而下行，這也是風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒下移的結(jié)果。而10月至11月中旬的階段性市場出清帶來的債券下跌調(diào)整反倒是提供了重新介入的機(jī)會。
從逆周期宏觀經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期來看，財(cái)政隱性債務(wù)和影子銀行貨幣雙重去杠桿是2017年以來債券收益率持續(xù)上行的基礎(chǔ)，2018年宏觀審慎政策也從“去杠桿”轉(zhuǎn)變?yōu)椤胺€(wěn)杠桿”，貨幣政策“降準(zhǔn)”加碼的同時(shí)市場的降息預(yù)期也在升溫，流動性維持充裕和利率系統(tǒng)性下移支持債券市場延續(xù)牛市。盡管7月之后貨幣政策從“寬貨幣”轉(zhuǎn)為“寬信用”，可是在貿(mào)易摩擦緩和、風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒上修的情況下，人民幣匯率貶值壓力也被卸下，外部環(huán)境對貨幣政策的制約作用放松，美國債券收益率期限倒掛、中美債券收益率倒掛等對貨幣政策的約束也在匯率因素的緩解下不再顯著，市場反而認(rèn)可在經(jīng)濟(jì)下行壓力逐步兌現(xiàn)會驅(qū)使更加寬松的貨幣政策落地。從本周前3個(gè)交易日來看，債券市場應(yīng)是認(rèn)可并接受貨幣政策會在未來有更大寬松騰挪空間的邏輯預(yù)期，投資者為規(guī)避踏空風(fēng)險(xiǎn)而提前介入。
綜合以上兩方面市場預(yù)期的可能變化，債券市場漲勢未完，多頭依然是債券之勢。然而鑒于市場勢之所變，投資者也應(yīng)適當(dāng)調(diào)整相應(yīng)策略，我們一貫認(rèn)為2018年年底前市場或持續(xù)出清，等待10年期國債收益率在3.40%的水準(zhǔn)向上調(diào)整后會有做多機(jī)會，建議在維持順多頭之勢的同時(shí)也對近期的上漲留一分清醒。
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